高杠杆和高欠债，曾经是房企迅速膨胀的法宝，现在，成为了捅破气球的凶器。

“三条红线”后，一些高杠杆房企，为了相符羁系要求，不得不遭受伟大还债压力，其中，又以持有大量非住宅地产的房企为甚。

他们或是持有大量商业地产，或是打造文旅项目，或是押宝产业园区，降杠杆的义务对他们来说加倍艰辛。这些曾经的明星房企，能否转败为功、穿越周期，《棱镜》将通过“房企钱困”系列，看其何去何从。

是为本系列第二篇，关于富力地产。

当富力地产把写字楼、游乐园甚至股权都摆在货架上囤积居奇时，李思廉或许会想起三年半前，在万达索菲亚旅店的大集会室里，由于他在生意前一刻暂且压价，惹得万达董事长王健林怒摔杯子的场景。昔时正志自满满的李思廉，现在正在品尝那时王健林卖身还债的苦涩。

2020年中报数据显示，富力地产扣除预收款后的资产欠债率、净欠债率、现金短债比划分为78.61%、176.66%、0.48，而央行和住建部等部门划定这三个指数划分不得大于70%、不得大于100%、不得小于1倍。富力“三条红线”全踩。其三季报显示，虽然已挣脱一条红线，但短期乞贷93.47亿，一年内到期的非流动欠债659.23亿，同期钱币资金仅为359.5亿元。

债务兑付危急压顶。

从2019年下半年以来，富力把所有的重心都转到抓销售促回款上来，然而疫情之下，这番起劲未能尽如人意。2020年年底，富力不得不开启昔时万达的卖卖卖模式：其在广州珠江新城的写字楼、苦心拿下的旧改项目，都质押了股权；在海南的游乐场、商办也在找买家。

“圈子里都在传言，富力会不会成为下一个福晟、泰禾？”耐久追踪内房股的香港某资管公司人士陈果示意。

富力的卖身能否求生？

全员卖房，一次比一次“狠”

周丹在去年年中脱离了富力。他是富力海南公司的一个工程设计职员，却在“全员卖房”的热潮下无奈背上了卖房的指标，因不堪其扰，终于脱离。

早在2019年，富力的欠债问题已经浮出水面：2019年中报显示，该公司流动欠债继续加大，其中短期乞贷153亿元，耐久乞贷当期应还426亿，两者合计597亿元，比去年同期（524亿元）增进14%。

2019年7月，富力团体总部全员下发《关于要求区域公司确保完成销售义务的通知》，通知要求公司财政、开发、工程等部门均应以销售为中央，全力以赴配合销售目的的杀青。各区域公司要确立回款事情小组，组长为区域老总，组员包罗开发、法务、工程等认真人，其他所有部门也要全力配合。

“我在富力这几年，感受公司不像一家地产企业，死气沉沉，一个事情，流程层层报上去，再一级级下发，最后走完已是几个月已往，做事效率极低。但全员销售的事，却是雷厉流行，由于是老板亲自抓。”周丹回忆称。

然而，效果并不如意。2019年富力地产整年销售额1381.9亿元，仅完成销售目的约86%，同比仅增5%，远低于头部房企的增幅。

周丹的注释是：好的都会好的地段，屋子你不用促销也能容易卖出去；卖不出去的尾盘、调控严酷的区域像海南，你再怎么促销屋子也欠好卖。再加上工程法务这些部门的人，营销本非其所长，再怎么起劲也出不了业绩。

2020年1月最先的疫情，更是打乱了房企的销售节奏。2020年整年，富力的权益销售额仅为1387亿元，而克尔瑞数据显示，其全口径的销售额为1496亿元，未完成1520亿元的整年销售目的。

2020年年底，富力员工纷纷在同伙圈里挂出一张通告，掀起又一场“全员卖房”的狂澜——这是一场“25周年感恩回馈”流动，流动主题是员工购房最低75折。

由于流动划定富力员工买房“不限套数、免费更名”，且要“一次性付款”，这个福利变相成了全员卖房，加速回款。

流动划定，2020年12月23日-12月28日一次性付款，获75折；2020年12月29日-2021年1月6日，一次性付款获8折；2021年1月7日-1月21日一次性付款，获85折。

周丹从还在职的同事中领会到，这次他们的操作是这样的：客户看到房源，找到富力员工，准备好资金，打到项目公司的银行账户，凭转账证实项目公司给解决更名手续，客户买到房，员工会跟客户要手续费。“这个搞法由于打折力度大，员工能拿得手续费，以是起劲性高，效果比之前空口白话的全员促销要好许多。”

数据也是云云。2021年1月，富力销售额114亿元，2月90亿元。2020年1-2月由于疫情缘故原由，可比性不大，但跟2019年1月（69亿）、2月（60亿元）相比，增幅伟大。

开启“卖卖卖”换来短暂喘息

富力为了回款拼尽全力，但销售回款真正转成收入和现金流，还需要时日，而富力的欠债情形，已是时不我待。

住手2020年三季度末，富力扣除预收款后的资产欠债率为68.4%，脱离一条红线，但净欠债率仍高达179.73%，现金短债比约为0.46，仍踩中另外两条红线。

而富力的多笔公司债2021年年头面临到期还本和回售。例如“16富力01”、“16富力03”在2021年1月到期，“18富力10”在2021年1月面临回售，上述债务总计达166.2亿元。

富力在2020年年底启动了资产变现的动作。

天眼查显示，2020年12月30日，富力地产将在广州圣景公司中的25%股份质押给了广州市城投投资（下称“广州城投”）。广州圣景是富力盈凯广场的项目公司，位于广州CBD珠江新城焦点位置。

同期，富力将其在广州富景吉山公司中的50%股份也质押给了广州城投。广州富景吉山公司是广州天河吉山村旧改项目的互助企业，吉山村是一个巨无霸旧改项目，总投资金额高达206亿元，两个多月之前，由富力团结合景泰富竞得。

除大本营广州外，富力在外地的项目也最先质押股权。富力郁勃置业曾于2018年11月斥资27.4亿元竞得苏州太湖新城一幅商住地块。2020年12月30日，富力将该公司的部门股权也质押给了广州城投。

此外，去年底，富力团体旗下最大的修建公司——广州天力修建的两个股东广州富力和富力团体，已划分将其10%和90%的股权质押给了广州城投。

2021年1月19日，富力地产通告称，广州国际机场富力综合物流园70%股权转让给黑石团体，此项生意给富力地产带来40.62亿元的现金。

富力海南的写字楼和文旅资产也在追求出售。

作者从资管人士处获得的一份评估讲述显示，2020年10月尾，富力地产子公司海南航孝房地产公司追求转让位于海口市琼山区的富力首府项目245项写字楼，该资产的评估值为8.31-8.64亿元。

另据彭博报道，富力拟向一家国企出售海南富力海洋欢欣天下的股份，不外现在还没找到买家。富力海洋欢欣天下位于海南省陵水县，富力拿地建设已有8年，现在仅有“水乐园”正式营业，后续仍需要大量资金投入。

除变现资产外，富力也通过瘦身裁员削减成本。2020年中报显示，其员工数从2019年6月的59021人削减到2020年6月的39244人，降幅达33.5%。

一番操作之后，富力的债务偿付危急暂得缓解。

2020年年底前后，富力地产完成 “16富力01”本息64.32亿元、 “18富力10”回售本息75.11亿元、 “18富力08”回售本息39.99亿元的兑付。

不外宿债刚偿，新债又来，且利率奇高。

2月24日，富力地产旗下怡略有限公司刊行一笔本金金额为3.25亿美元，利率为11.625%，限期为2024年到期的美元票据。

“接盘侠”回归老本行

“富力旗下另有两块资产，旅店和物业，体量不小，也不算劣质，但处置起来对照穷苦。”陈果示意。

2017年7月富力以六折的低价、189.55亿元买下万达73间旅店和1个写字楼项目。原本以为捡了个大廉价，谁知也成为了富力走向危局的推手之一。

2020年上半年，富力旅店营业亏损9.36亿元，较上年同期增添122%。而2017年至2019年，其旅店营业亏损额划分为1.46亿元、4.59亿元和10.08亿元。李思廉在富力的业绩宣布会上注释称，旅店收益把资产折旧算进去了，以是会发生亏损。

陈果称，平心而论，富力六折买万达旅店，是个划算的生意，亏损是由于没有算旅店资产的价值重估。旅店类的商业地产如在好的地段，其物业估值是上涨的。“但估值是账面上的，现金流才是企业能拿得手的，这两年由于疫情，旅店行业受到重创，富力旅店现金流对照差。”

由于占用了大量资金，富力也一直在追求旅店上市或资产证券化。有金融机构人士向作者透露，李思廉当初在接手万达旅店时，每个旅店都是一个单独的公司，利便将这些资产分拆证券化。富力的一个思绪是把这些旅店资产分拆在新加坡通过房地产信托基金（Reits）上市，“这是外洋商业地产融资的普遍方式，但海内鲜有先例”。

富力在此问题上回应媒体称，Reits上市涉及多个政府部门的政策与措施的配合，富力一直在关注，但现在并未形成明确的时间表，未有实质性希望。

此路不通后，富力实验在海内资产市场举行旅店资产的ABS（资产证券设计）化。2019年，富力刊行旅店一期ABS，融资53.89亿元，但2020年9月，其拟刊行的26亿元旅店二期ABS被终止。

华润置地一位商业地产司理示意，富力生长商业地产有两个问题，一是房企一样平常只会把资金的10%-20%用来生长持有型物业，这样不会影响其住宅主业的资金，而富力在10年前鼎力生长商业地产，用到其一半以上的资金；二是商业地产中阛阓购物中央的回报率高、资产升值快，而富力鼎力生长的是写字楼和旅店。

周丹也示意，富力近五年来耐久被高欠债压得喘不外起来，源于早前的决议失误。当碧桂园、恒大、融创等企业专注于住宅地产之时，富力把近一半的资金用来搞商业开发，这些投进去的资金耐久无法接纳，影响其继续拿地投资，以是这几年来富力跟头部房企的差距越来越大，排名不停下滑。在三条红线和各地只能三次集中出让土地等严肃调控措施下，富力更是难以有弯道超车的可能。

这两年地产公司纷纷将物业板块拆分上市，富力也设计遇上这趟末班车，不外，富力地产恐享受不到物业上市的盈利。2020年4月，富力联席董事长张力与李思廉将富力地产旗下的天力物业私有化，现实对价为4.74亿元，天力物业2019年的税后净利润5418万元，按此盘算，其私有化的估值为8.7倍，远低于物业上市公司20-30倍的平均估值。

陈果称，富力物业的私有化方案一出，资源市场和投资人是很生气的，由于这个“果子”被富力老板摘走，上市公司的其他股东分享不到。

旅店和物业短时间内不足为富力提供资金，卖股权和项目资产成为现在富力自救的主要方式。剜肉补疮之下，富力难有余力去拿地再生长。

2019年7月，李思廉亲自起草的《关于要求区域公司确保完成销售义务的通知》提出：2019年下半年暂停拿地事情。财报显示，2020年上半年，富力新增权益可售土地面积为242.8万平方米，同比下降63%。

周丹称，富力现在越来越像一家广州内陆开发商了，它有限的资金只能来重点保证拿取广州的旧改项目。这是富力的发家之本，也是优势所在。

2020年6月，富力经由多年起劲，终于和保利组成团结体，成为广州海珠赤沙村旧改意向互助企业，该旧改项目拟投资金额88.1亿元。2021年3月8日，富力又成为广州番禺区胜石村旧改项目的互助意向企业，该项目总投资额达60亿。

然而，变数也随之而来。

2021年3月5日，广州公共资源生意中央宣布赤沙村旧改项目的招标书，明确提出：项目不接受团结体申请。

（文中陈果、周丹为假名）