克日，工业和信息化部、国家卫生康健委员会和北京市人民政府于“2022年中国国际服务商业生意会”时代，在国家集会中央举行“卫生康健与工业科技创新服务大会”，遐想之星合资人陆刚先生出席投融资论坛，并揭晓题为“资源隆冬后的新征程新使命”的主题演讲。

从2021年到2022年，风景、火爆的医疗康健投资在一年多的时间内急速降温至凛冬状态，诸多头部项目的IPO要么破发要么延期。而一度趋之若鹜、将医疗赛道视为长坡厚雪而给予“基金标配”职位的风险投资机构们，则显示出了对风险的足够犹豫，和退避三舍的张望。

陆刚以为，身处一个周期性低点，只要依然信托医疗康健产业仍是长坡厚雪，投资机构完全可以以一个更起劲的心态去捕捉时机、介入创新，这是一个“信仰”问题；而能否坚持耐久价值的塑造，熬过短期困窘，这是一个“战略”问题。一个耐久主义者，需要对“信仰什么”有足够的“底层理由”，并接纳得宜的“天真战略”去做好选择、做好介入。就遐想之星而言，其对未来的明白是，“中国的医疗新生态正在迅速形成之中，若是我们能够追随耐久趋势，看清自己所处的历史阶段，一定有信心秉持新使命，踏上新征程。”

以下为经整理的陆刚演讲实录，供分享：

1   

医疗投资由火爆到隆冬，

若何厘清曾经的“信仰”？

人人好，今天我分享的问题是“资源隆冬后的新征程新使命”。这里有两个要害词，一是“资源隆冬后”，毫无疑问，当前医疗投融资处于隆冬之中，这已是人人的共识。那么医疗康健产业未来的生长时机到底在那里？创新时机和逻辑又会是怎样的？也就是第二个要害词“新征程新使命”，这会是我今天禀享的重点。

首先先容一下遐想之星。我们从2008年最先聚焦科创类项目的投资和孵化，主要从事天使投资和公益性的创业孵化。十几年来，我们投资了400多家企业，涵盖智能科技、医疗康健、芯片与新质料等诸多赛道，其中跑出一些明星企业。近十年，我们在业内的各大评选中，基本都能获得对照好的名次。另外，遐想之星创业CEO特训班已经举行了14年，用公益和实战的方式培育了1100多位创业CEO，在起劲做好创业孵化的同时，也从诸多星友的创业历程中吸取了异常多名贵的实践履历。

基于过往十多年积累的投资履历和周期转换考察，我们对创投和创业的互生关系、泡沫与隆冬的应对等，逐步形成了自己的明白和打法。

回首已往一年医疗赛道投融资与市场估值的转变，以港交所生物科技指数为参考，自2021年7月到达一个高点后，迎来两波深跌，如图中框出的两地方示。*时，多数头部公司的股价已跌至原高点的30%。系统性的深度大跌和反弹乏力意味着，这是一个异常凛冽的隆冬。而其波及的广度，从二级市场扩散到一级市场的早期阶段，波及从生物制药到医疗器械、医疗服务等险些整个医疗康健大版块。

对于下跌的缘故原由，人人已形成共识，主因无非是顺应症开发拥挤，创新同质化严重，估值泡沫高昂。而国家医保局确立后，历次的集采与国谈，在降低药价促进医保资金获得更高效行使的同时，也让医药器械企业遭受了伟大的市场压力和融资压力。

一个灵魂拷问由此而来：中国市场，能不能支持价钱高昂的（长周期重投入的）创新药？在医疗康健领域，投资高风险的创新，是否还能带来相匹配的回报？原本对长坡厚雪赛道的信仰，在预期不明、信心不足的估值下跌中，已然最先摇动。

站在今天，我们已身处凛冬，再喊凛冬意义不大，而回看那些预示着凛冬将至的趋势性信号，可能会更有意义。

在2020年和2021年，我们看到两个征象：一是投资火热，机构敲门直接谈另有若干投资额度，不怕投错只怕错过，抢到额度心里不慌。这种征象不仅发生在Pre IPO项目上，早期卖相好的项目，同样受到诸多追捧，融资相当容易。二是攒项目之风兴起，尤其是对标美国某个热门赛道，好比眼科、基因治疗、细胞治疗、脑科学等拥挤度相对宽松的品类，攒个靠山鲜明的团队做个漂亮的PPT，就容易融资。介入的攒局者中，往往不乏着名投资机构的身影。

这说明什么？项目的疯抢一定导致资产泡沫迅速吹大，追风攒局一定导致投契性创业的涌现。这往往意味着市场高点难以维系。暴跌与隆冬，将会是估值过高、投契过盛后的一定，这种周期转换在其他领域已多次泛起。

2020年底，我们最先督促被投企业加紧融资，强调估值若干并不主要，在融资窗口还不错时拿到足够的钱，准备好过冬战略所需的资源更为主要。暴涨之后也许率是暴跌，我们虽然不知道它什么时刻、以什么方式到来，但它一定会来。那时我们开端判断，过冬的钱至少要准备到2023年底。

2022年的下半年，又逐渐泛起两个征象：一是头部企业的估值泛起小幅回暖；二是相比中后期投资，早期投资出现出相对更高的活跃度，诸多后段的大基金也设立了专门的早期基金。

那么这两个征象，意味着调整到位、拐点来临了吗？我以为，一些局部领域的头部企业，其估值与其内在价值相比，具备了耐久投资的空间，但整体上“不能把反弹当反转”。前期累积的同质化资产依然严重过剩，出清仍需时间。当有相当数目的企业被迫“资金面失活”，或泛起频仍的管线割肉式出售这种较有“血腥味”的征象之时，可能就是反转之日。熬过冬天的优质公司，可以较容易地做到剩者为王。

历史总是以差其余形式重复同样的逻辑，就是优质公司和优质时机，往往是从隆冬中孕育出来，这次应该也不破例。而中国的医疗康健产业，也正在隆冬中孕育着一段新征程。

2   

中国的“厚雪长坡赛道”

不能与西欧简朴对标

要展望新征程，就要明白已往，明白中国的产业环境具备哪些特殊的底层特质。我看到许多创业公司的BP，动辄与西欧日的手艺生长和市场趋势做对标。但我以为，中国的医疗简直是一个“厚雪长坡赛道”，但其底层特质所形成的痛点、趋势却与西欧迥然，简朴对标可能会陷入逆境。已往一些赛道正是由于简朴对标，才会陷入估值过高、同质化严重、商业落地难的逆境。

首先，中国社会晤临三大现状：老龄化加速、手艺升级、消费升级。以老龄化加速为例，14亿人口大国所面临的老龄化问题，尤其是在数十年设计生育政策后的老龄化“加速率”所带来的紧迫压力，没有任何一个国家履历过。要想解决这个问题，欧、美两套系统的可模拟性高吗？可能对照难。

第二，中国的医疗生态面临多方面的庞大博弈，包罗医疗资源供应不足、分配不均，稀奇是已往还存在着一定水平扭曲化的“以药养医”问题。医改政策正在引发变局，这也是中国所面临的怪异课题。

第三，支付资源不够足够、康健，或者说尚未实现良性循环，是我国面临的挑战之一。中国的医保支付占90%-95%，从比例上看一股独大，但医保资源的相对拮据是不争的事实。商保建设虽然正在加速，但*基数还较小，短期内尴尬重任。在这点上，中国的情形也与西欧迥然。

以是，不做简朴对标会让我们继续深入思索这个问题，发现中国的“长坡厚雪赛道”的底层特质，与西欧是有很大差其余。那么对于痛点解决和趋势研判，自然也要形成我们自己的逻辑和明白。

回过头看，我们从2008年最先关注，2010年最先从事医疗早期投资，到今天已经结构较广。复盘我们的早期投资逻辑和实践，可以管窥中国的医疗创新趋势，也借此时机分享一下我们对未来趋势的看法和建议。

2010年到2014年，中国的低端仿制药触目皆是，而且异常赚钱。但一味低端仿制不能连续，老龄化加速也提出了更多的产物创新需求，而此时创新药供应是严重不足的，就需要新的变量去推动改变。新的变量基于什么？就是那时一批高条理医药海归人才艰难创业的动员，我们最先有能力举行药品、器械的升级式创新。以是那时我们制定的战略，就是围绕“新手艺”，从me-better起步，包罗创新药、新检测手艺、新器械等。随着时间的推移，对新手艺的要求，也逐步从me-better尺度提高到best和first-in-class水准，几年投资的数十家公司中，已经有三五家实现了上市。而我们在“新手艺”赛道的投资战略也延续至今，不停地随着产业演进而升级。

而在2015年，我们看到两个环境因素发生了转变，带来新的时机。一是投融资环境与羁系机制逐步理顺，创新与创业踊跃；二是三医联动改造明确了偏向，最先去扭曲化。在这个时刻，我们以为中国的医疗产业要知足老龄化需求，除了新手艺，还需要创新的医疗服务。连系中国的国情、挑战和改造趋势，将泛起一个伟大的差异于西欧的时机，就是助力医疗产业生态转变的新服务类的时机。于是我们界说并确立了“医疗新服务”偏向的战略，并最先投资了一批相关企业，直到今天这个子赛道也是我们的一个主要创新发力点。

那么2018年到现在医疗产业处于什么阶段？我以为是新生态逐步形成的阶段，也就是从“以药养医”的生态环境，逐渐转变为“以服务养医”的生态环境。标志性事宜是2018年5月国家医保局确立，从支付侧入手，以集采降药价的方式，破除行业顽疾。另外，港股18A与科创板的开通，充实引发了资源和创新创业的活力。在这种情形下，我们投资也加倍勇敢，在新服务偏向，我们进一步加注数智医疗的建设，与传统产业的升级刷新，又投资了一批相符生长趋势、具有创新实力的科技企业。

3   

铸就未来医疗新生态

从遐想之星在投资战略实践的演进逻辑这个个例之上，我们再将镜头拉得更远一点，探寻中国医疗生态的焦点问题到底是什么？耐久以来，中国医疗的焦点痛点并不在于需求侧，而在于供应侧——供应侧的资源不足和效率不高，制约了其为社会、为群众兴旺需求提供服务的能力。

那么我们来看供应侧的几个环节，无非就是产物、支付、医疗服务三大方。产物资源包罗药品、器械等，支付资源包罗医保、商保等，医疗服务资源包罗医院、医生及种种医疗服务机构。产物资源与支付资源，通过医疗服务这个焦点环节，抵达用户知足需求。这是医疗产业完成循环和可连续生长的一个基本关系。

2010年到2021年，发生了什么？我们看政策方面，从仿制药疗效一致性评价，到确立药品专利抵偿和链接制度，再到提高审批尺度、简化审批程序，尽快将好药、好器械等推到市场上等等，利好产物资源迅速厚实起来的羁系政策紧锣密鼓地出台和推进。其影响是，自2015年以来，我国创新药累计融资1.5万亿元，批准上市的创新药数目占到全球的14.8%，在研新药的数目占到全球的32.3%，这是一个伟大的突破和功效。

今天我们看到许多药品、器械耗材大幅降价，集采谈判让老国民实着实在获得实惠，让支付方能更高效地买到更具性价比的药品、器械。一个主要靠山是，在已往十年来创业踊跃、资源投入伟大，促使创新企业高度活跃之下，药械的产物质量与条理大幅提高，品类数目连续厚实，某些品类甚至到了“异常拥挤”的水平。简而言之，已往十年做的事是让“好药先行”，开端解决了产物资源的制约问题，也缓解了医保基金支付资源相对拮据的问题。

那么2020年到2030年将发生什么？转头看2018年医保局确立，开展集采和国谈，这是一个异常主要的信号，解释我国要改善整个支付环节的效率问题。那么就需要医院薪酬绩效改造，执行分级诊疗，医技下沉。在管好存量的同时提高增量，商保就要肩负起开源责任，提供支付资源的增量泉源。

以是从“以药养医”转变为“以服务养医”的历程中，在支付资源增进有限的逆境下，支付结构将泛起大幅度的调整，良性的产业新生态将逐步形成。如要与14亿人口老龄化的“加速率”真正匹配上，不出大的岔子，那么这个“逐步形成”也就一定需要一个“加速率”。

要杀青加速率，医生与医院的起劲性、缔造性就是需要条件。因此，“好医”一定要跟上，否则药再好，也没有多大意义。“好医”不仅是要培育能够解决疑难杂症的好医生，还要优化整个医疗资源的漫衍，让优质医疗和医术下沉，从而造福更多的人。固然，其中医生医院的起劲性，若何被珍爱与被激励，将是重中之重和决议医改成败的输赢手所在。

基于上面的这些趋势研判和战略逻辑，已往十多年，遐想之星在产物侧做了连续投资。以创新药品类举例，从最最先投资Better、Fast，逐步延伸到Best、First，创新度不停提高。战略与尺度不停迭代的背后，是产业的生长与市场时机的演进。

站在今天所谓的“凛冬时刻”来看，中国所需的“好药好械”依然远未被知足，创新尺度需要快速提高并非是为了创新谈创新，而是只有创新才气知足这些需求。凛冬的形成，主要是同质化拥挤和资源泡沫过大，集采之下异常被动，但阶段性因素并未改变长坡厚雪的基本趋势。那么我们对于未来时机是怎么明白的？我梳理了三个要害词：

*，国民好药，就是适合中国人用的、疗效好的高性价比好药，这是一大时机；第二，全球创新也是一大时机；第三，出海，尤其是类似一带一起的，面向中等收入及以下国家的出海，中国既然有能知足14亿人口的好药，那为什么不能出口到与中国场景或消费水平相近的国家，改善他们的医疗卫生产业环境？中国的医药工业是可以走出去的。这是产物侧的三个时机。

4   

数智医疗助力医疗新生态

在服务侧，更要讲中国的时机、中国的特色。遐想之星在2016年就从投资战略上明确，最先结构或者说探索新服务/数智医疗赛道，就是看到中国未来的医疗新生态不仅要有好药，也要有好的服务。若何提高及格医生的数目，若何在有限的支付资源下提高医生的起劲性，若何在医患之间形成良性的强联系等等，都是我们所关注的痛点和刚需问题。我们与此相关的早期投资战略和结构，也履历了探索期和隐蔽期，现在逐渐到了成耐久。

上图中的蓝色柱形是我们每年在新服务/数智医疗赛道上的投资金额，红色柱形是昔时净增值的金额。这个赛道到底能不能带来高增进性收益？我隐去了数字，但可以看出，增值逐渐跑出了加速率。拿我们投资组合的个例数据做说明，目的是想让人人领会我们信心和信仰的泉源：数智医疗与医疗新服务，经由前期的浮躁和喧嚣，已经最先商业化落地，服务场景不停扩展，对产业新生态的赋能最先起到推动作用。纵然在今天整个医疗行业进入融资凛冬的环境下，这个赛道上的企业价值，依然保持着快速增进，代表和我们存有共识、加鼎力度的投资机构在日渐增多。

关于若何顺应中国场景和需求来探索创新路径，拿我们的一个被投企业强联智创举例。中国脑卒中发病率越来越高，尤其是号称“不准时炸弹”的动脉瘤所导致的脑卒中，存在着大量未被知足的需求。而死残率高达60%的脑卒中，一个患者需要一个或半个家庭成员的高强度照护，严重影响着患者家庭的生涯，大大增添了其经济肩负。强联智创借助AI手艺，从两个角度去提升行业的智能化水平。一是辅助诊断，辅助医生评估是否需要实行手术，及早清扫这个准时炸弹；二是辅助治疗，辅助医生设计介入手术路径降低手术风险，实质是辅助更多中下层医生掌握手术技巧，从而惠及更多患者，将疾病祛除于未发。这相符我们的一个普遍性创新逻辑，就是提高及格医生的供应和高质量医术的可及性。

强联智创做的事情，到底有多大要量的“商业价值”和“社会价值”？我们可以简朴算一下，中国也许有11.59亿成年人，其中每年动脉瘤破碎患者可达162万人，借助AI，可以降低数百亿元的医疗用度的直接开支。在医保资源相对有限的情形下，将手艺尽早应用于这些领域，既能降低公共卫生系统的开支，也能大大减轻家庭和社会的非医疗肩负。从这个更为周全的视角，可以较好地明白，创新型数智医疗，并不仅仅可以获取商业价值，更为主要的是良性外溢，缔造了更多的社会价值。这种对患者家庭、对中层医生和机构、对医保支付都有利的事情，甚至是对政府提高内陆卫生康健水平都有利的事情，还需要忧郁市场需求和集采吗？

这样的手艺和企业另有许多。今天，数字化、智能化手艺的“赋能”，将显著提高“医疗效果”和“支付效率”。我们在多年投资项目的历程中，逐渐从“蒙着打”到“瞄着打”，再到今天进一步归拢投资主题，在产物资源、医疗服务资源和支付资源三个偏向，都投出了一些典型的高发展项目，形成了对中国特色创新时机更为清晰的明白。对长坡厚雪赛道的坚定信仰，来自于此。

回望已往的十五年，中国的医疗产业相对着重于产物侧的建设，由此在今天提供了更多的好药好械资源。而继往开来，在新的征程里，我们要建设一个更适合中国特色的、良性可连续生长的医疗新生态。我们在这个领域已经有了一些心得，今天也异常愿意分享给人人，希望能与各方一起，配合促进新生态的杀青。在这个资源隆冬中，我们看到的，更多是新的使命和希望。

我今天的分享就到这里，谢谢人人！